1. 工程机械板块：关注低周期波动中强阿尔法

1.1. 国产液压件稀缺龙头，工程机械复苏红利期迅速崛起

 

恒立液压是国产高端液压件稀缺龙头，加入2号站把握挖机行业快速发展红利期迅速崛起。工 程机械上游包括钢材、核心零部件（发动机、液压件、底盘等）、其他零部件，占生产成 本比例分别为 17%、70%、13%。现今，采用液压传动技术的程度已成为衡量一国工业 水平重要标志，液压传动产品也是实现工业自动化的重要手段。在工程机械相关领域， 有“得铸造者得液压，得液压者得天下”的说法。恒立液压把握 2006-2011 年、2016 年 至今两轮工程机械行业快速发展红利，凭借快速市场响应度实现快速发展，已成为具有 技术、产能、客户等综合优势的国内液压件稀缺龙头。在液压件市场中应用最广、技术 密度最高之一的挖机板块，2020 年公司已占据国内挖机油缸 54%销量份额。未来，泵 阀产品+非挖应用领域拓展有望赋力公司穿越周期，再造恒立。

 

 

1.2. 行业周期有望大幅弱化，看好板块龙头价值重估

 

工程机械为液压件行业最大下游，2019 年占比达 41%。液压件产业链上游参与主 体为原材料、精密铸件和配件，包括钢材、泵阀铸件、密封件、辅助材料等。中游为液 压件生产企业，包括海外巨头力士乐、川崎等，以及国产巨头恒立、艾迪，目前高端液压泵阀、马达等高盈利产品市场主要被海外龙头占领，二号站平台导热油泵随国内企业技术水平突破，国产 替代空间较大。下游应用领域广泛，涵盖工程机械、航天航空、冶金机械、船舶与海工、 新能源。根据前瞻产业研究院数据，2019 年液压件下游应用中工程机械占比达 41%，为 最大下游；其他主要下游包括：冶金机械占 11%、航空航天占 10%、其他领域（海工海 事、新能源等）占 38%。

 

本轮工程机械周期属性有望大幅弱化，看好未来板块价值重估机遇。2012-2016 年 国内工程机械行业曾经历断崖式下跌，导致市场对于本轮行业景气持续性保持谨慎。 2018 年以来，工程机械板块 PE 在 15-20 倍波动，市值增长主要由净利润驱动。2021 年， 我们预计行业仍维持高景气，其中挖掘机行业增长 15%，规模效应带动净利率上行释放 业绩弹性，利润端增长带来板块性投资机会。未来几年，我们预计周期波动有望控制在 ±10%~20%，周期波动大幅弱化，板块龙头价值有望重估。

 

 

相较上一轮周期，2016 年以来行业景气持续性明显拉长。

 

① 2009.06-2011.04：四 万亿投资+环保法规切换，国内挖机行业大幅增长。恒立抓住国内工程机械第一波红利 期，挖机油缸份额从 2008 年 13%提升至 2011 年 26%。

 

② 2011.05-2016.04：强政策刺 激结束+信用销售透支，挖机行业销量从 2011 年 17 万台大幅下滑至 2015 年 5 万台。恒 立开拓盾构机、海工海事等非标油缸领域，非标收入占比 2011 年的 21%上升到了 2015 年的 47%，总收入从 2011 年 9 亿元下降至 2015 年 4 亿元，总体降幅小于挖机行业降 幅，恒立阿尔法属性在上轮行业下行周期初步体现。